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食品饮料行业深度分析:为何说调味品是一门好生意?维持“买入”评级

时间:20-09-15 15:25    来源:格隆汇

机构:广发证券

评级:买入

核心观点:

食品饮料行业十年十倍股调味品行业达 5 支,行业牛股辈出。复盘食品饮料行业过去十年十倍股,主要集中在白酒和调味品板块,其中白 酒 5 支,调味品 5 支。颐海/中炬/恒顺/榨菜/海天从最低价至今涨幅 38/22/19/18/11 倍,十年年化收益率 20%+。调味品行业空间广阔且竞争格局稳定清晰:1. 根据中商产业研究院,19 年调味品收入预计 4191亿元,为食品饮料第二大子行业(白酒收入 5618 亿),对比日本美国仍有翻倍以上空间;2. 海天/颐海为行业龙头,同时拥有众多优质企业。

调味品消费具备高粘性,产品可以差异化定价。1. 味道是本质,调味品消费具备高粘性。辣味和麻味可刺激多巴胺分泌,具备上瘾性;追求咸、甜和鲜味是人类的本能,舌头上咸、甜、鲜味感受器多,容易引导大脑产生愉悦感。2. 产品差异化定价能力强,行业有望持续进行消费升级。复杂的发酵工艺导致产品差异化明显,消费高粘性使得消费者愿意付出溢价,调味品能够针对不同消费能力的群体实现差异化定价。行业有望持续进行消费升级,且差异化竞争有望成就众多优质企业。3. 调味品生命周期长,有望催生垄断竞争格局。产品生命周期长、行业变迁慢、马太效应凸显,有望催生垄断竞争格局,龙头盈利能力更强。19 年调味品龙头海天终端售价相较成本加价倍数 6.0 倍,仅次于白酒龙头 36.7 倍,啤酒/肉制品/乳制品/休闲/速冻龙头3.3/3.1/2.9/2.0/1.9 倍。海天盈利能力强且持续提升。

调味品渠道粘性强,护城河深厚,得餐饮者得天下。调味品行业餐饮/家庭/食品加工渠道占比分别为 60%/30%/10%。1. 餐饮渠道易守难攻,粘性最强。高档餐饮(根据美团餐饮报告,占比 12%)具备核心意见领袖,调味品供应商基本锁定;中档餐饮(占比 30%)厨师使用粘性强且采购经理人脉关系固定,调味品供应商稳定;低档餐饮(占比 58%)依赖性价比和菜市场摊贩人情关系,龙头优势明显。2. 家庭消费者专业性较弱,消费粘性主要源于味觉记忆、相对较弱,核心壁垒为渠道覆盖率和消费者心智。我们预计餐饮渠道竞争格局将明显优于家庭渠道。3. 渠道强根源是机制和人强,抢占优质渠道的企业强者恒强。龙头海天/颐海人和机制最强。行业优质渠道资源有限,新品牌难抢占,强者恒强:龙头海天 19 年经销商数量高达 5806 家,仍维持高增长(较18 年增加 999 家);其他众多优质企业加速渠道扩张。

投资建议:推荐传统调味品龙头及质地明显改善企业:海天味业/中炬高新/涪陵榨菜(002507)/恒顺醋业/千禾味业;推荐成长型复合调味品赛道:颐海国际/天味食品/日辰股份。

风险提示:食品安全问题;行业景气度不达预期。