涪陵榨菜(002507.CN)

涪陵榨菜(002507):坛开榨香绕涪城 凿渠耕道始丰年

时间:19-12-04 00:00    来源:东北证券

腌菜行业仍处量价齐升阶段,涪陵集中度仍可提升。中国腌菜行业处于放量提价的快速发展期,仍有近10 倍增长空间。在人均消费量方面,通过对非榨菜品类的生产现代化,取代小作坊和家庭腌制,提高至美国与韩国的平均水平,可提升至目前的5 倍。而在吨价方面,当达到三国中最低值时,可提升至目前1.8 倍。具体到榨菜行业,行业规模数据并不统一,本文认为榨菜行业出厂总规模为80 亿元,涪陵市占率为25%,仍然有市场集中度提升的空间。

榨菜行业内竞争对手相比,涪陵榨菜(002507)具备三大护城河。按高低依次为:生产、品牌以及渠道护城河。生产方面,青菜头集中收获、低值易腐的特点带来了榨菜行业的天然壁垒。而涪陵独占青菜头最大产地,强大的现金流和窖池储藏能力可以平抑原材料价格波动。品牌方面,公司通过广告和包装的变化,成功在消费者心中树立了榨菜行业高端的龙头品牌形象,有利于公司提价的实施。渠道方面,公司继续加大渠道下沉力度,销售人员数量将达700 人,计划覆盖1500 个县,经销商规模达1800 人,在同业中遥遥领先。

量价拆分公司营收,探寻历史规律。价增方面以提价为主,产品结构升级为辅。提价仍然以成本提升为主要动因,当提价幅度高于成本变动3pct 以上时,提价策略容易失败。量增方面,产能释放阶段将有效驱动销售,带来量增。渠道下沉当年可带来一定增幅,但大量贡献营收有2-3 年的滞后期。

推荐逻辑:公司2020 年将释放大量产能,主观上有推动销售增长的动力。2019 年已经做好了渠道下沉的一系列工作,静待未来放量。

渠道能力优化后,公司品类拓展也将更为顺畅。公司强大的生产及品牌力能够有效稳定乃至提升公司利润水平。

盈利预测:预计2019-2021 年EPS 为0.85、1.01、1.2 元,对应PE为30、25、21 倍,公司业绩触底回暖,上调至“买入”评级。

风险提示:销售不及预期