涪陵榨菜(002507.CN)

涪陵榨菜(002507):3Q19业绩有所改善 重点关注渠道调整及下沉效果

时间:19-10-27 00:00    来源:中国国际金融

3Q19 业绩略好于市场预期

公司公布2019 年三季报业绩: 1-9 月实现收入16.04 亿元(+3.8%),归母净利润5.18 亿元(-1%),扣非归母净利润5.11 亿元(+2%);3Q19 单季收入同比+7.6%,单季归母净利润同比-6.8%,单季扣非归母净利润同比+1.1%,由于渠道去库存进展顺利,收入增速环比恢复情况较好,故业绩表现略好于市场预期。

发展趋势

3Q19 收入增速有所恢复,渠道调整趋势向好。公司3Q19 收入同增7.6%,环比呈一定改善,我们认为主因受益于渠道降库存进展顺利,根据草根调研,3Q19 基本延续了2Q19 针对经销商的渠道调整政策,随着政策落地和巩固,目前渠道库存周转天数稳定在1.5 个月,趋势向好。我们判断春节提前对公司收入增长利好有限,但由于渠道调整进展顺利,我们预计4Q19 收入增速将实现正增长。展望明年,随着渠道库存清理逐步到位,三、四线城市经销商招募和培育亦逐步到位并发力,我们认为仍需密切跟踪经销商调货的持续性,我们判断明年收入或将逐步恢复至双位数增长。

3Q19 毛利率再居高位,明年重点关注成本变动。3Q19 公司毛利率达60%,同比+2.7ppt,环比+1ppt,我们认为公司继续享受2019年青菜头原料成本同比下降的成本红利、增值税下调利好以及提价红利,我们预计在市场销售策略基本稳定的情况下,4Q19 毛利率将维持较高水平。展望明年,我们认为在没有调价预期的基础上,原料成本变动将直接影响毛利率水平,需密切跟踪。

3Q19 销售费用率同比抬升趋势延续,投放效果仍需观察。3Q19销售费用率为13.7%,同比+5.7ppt,我们认为主因公司持续积极推进渠道库存清理政策、渠道下沉、增加地面推广和经销商激励所致。我们认为,目前公司渠道库存清理初显成效,未来渠道下沉将依靠品牌力、产品质量及地面推广与经销商费用支持,长期看费用投放的持续效果仍需观察。

盈利预测与估值

综合考虑春节提前对4Q19 收入增长利好有限、明年渠道下沉进程的不确定性以及原料成本波动,分别下调2019/2020 年EPS 预测5.4%/7.9%至0.85/0.96 元,相应下调目标价5%至28.5 元,对应2019/2020 年34/30 倍P/E,维持跑赢行业评级,现价对应2019/2020年27/24 倍P/E,有24%上行空间。

风险

行业需求变化、行业竞争加剧、成本波动、食品安全风险。