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涪陵榨菜(002507):库存恢复合理 疫情影响有限 涪陵翘首迎春

发布时间:2020-02-04    研究机构:上海申银万国证券研究所

事件:2020 年涪陵区青菜头收购开启,渠道去库存化所带来的边际改善已经显现,同时我们判断新型冠状病毒感染肺炎疫情对公司负面影响有限。

投资评级与估值:维持2019-21 年收入预测19.7、21.6、24.0 亿,分别同比增长3.0%、9.8%、11.0%,维持2019-21 年归母净利润预测6.63、7.26、8.32 亿,分别同比增长0.3%、9.4%、14.6%,对应EPS 分别为0.84、0.92、1.05 元,最新收盘价对应2019-21 年PE分别为29、26、23x。2019 年以来,公司对渠道开拓与调整两手抓,去库存的效果目前已开始显现,今年将轻装上阵重回增长。我们判断短期疫情对公司生产经营影响有限,长期来看,公司作为行业细分龙头,品牌及渠道优势突出,份额优势明显,维持买入评级。

青菜头收购季开启,成本较上年持平。根据涪陵区人民政府网站显示, 2020 年1 月29日,以榨菜集团公司为主的部分榨菜生产企业和榨菜股份合作社,在9 个乡镇街道开秤收购青菜头。2020 年,全区计划青菜头总产量160 万吨,分时段指导价格为:2 月19 日(即雨水节)前不低于0.8 元/公斤,2 月底前不低于0.7 元/公斤。青菜头总产量与指导价格较2019 年持平,预计今年公司原材料成本整体可控。

渠道开拓有条不紊,库存已恢复至合理水平。为争夺优质渠道资源,公司2018 年开展“大水漫灌”行动,但渠道库存偏高的情况也在2019 年初显现。公司将2019 年定为渠道调整年,同时兼顾渠道下沉。公司采取渠道裂变策略,方式上由过去的经销商主导转变为公司主导,全国办事处由33 处增至67 处;在开拓空白市场中,给予部分经销商一定授信额度;考核指标更为柔性,提升销售团队积极性。目前,渠道建设效果已开始显露,我们判断整体渠道库存已降至一个月合理水平,春节期间局部地区供给偏紧。预计2020 年公司将轻装上阵,迎来恢复性增长。

疫情不改下游需求,整体影响甚微。在需求端方面,公司产品受到的疫情冲击十分有限,主因榨菜作为家庭佐餐的调味品属性,产品方便快捷且易于储存,几乎不受餐饮业下滑和人们出行减少的影响。生产供应方面,预计将受疫情带来的延迟复工和物流配送延迟等系统性影响,但由于是阶段性的,因此对全年影响不大。

股价上涨的催化剂:收入增长超预期,产品提价

核心假设风险:渠道拓展进度低于预期,收入表现低于预期导致费用率上升

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