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涪陵榨菜(002507):利润负增长源于销售费用率高 公司2020年有望迎业绩拐点

发布时间:2020-02-28    研究机构:广发证券

公司净利润低于预期,主要源于销售费用率提升。公司披露业绩快报,2019 年收入同比增长3.93%;单四季度收入同比增长4.50%。2018年底公司提价叠加增值税红利,预计推动收入增长5%左右。测算得知2019 年公司产品销量同比下降1%左右,主要源于以下两方面原因:

(1)公司传统渠道发展成熟且销售管理失序,销量下滑。(2)2019年渠道去库存。2019 年公司归母净利润同比下降8.55%;单四季度归母净利润同比下降37.31%,低于市场预期,主要源于销售费用率提升。

2019 年公司归母净利率30.42%,同比下降4.17pct。(1)公司打造电商品牌邱氏菜坊布局低价位段,2019Q4 开始投放央视广告,广告费用增加;(2)2019 年公司推动渠道扩张,销售费用大幅增加,且Q4 投放力度环比前三季度进一步加大。

轻库存上阵叠加渠道扩张,公司2020 年有望迎业绩拐点,预计收入同比增长15%左右。(1)2019 年底公司一批商库存1-1.5 个月,轻库存上阵。(2)持续推动渠道扩张:加强省地级城市新零售和餐饮渠道布局,加强县级市空白市场开发。(3)持续推动品类扩张:2019 年公司开始调整品牌扩张战略,重点采用乌江品牌运营泡菜品类。根据公司投资者活动公告,2019 年底东北萝卜部分产能投产,预计2020 年开始重点推广,推动品类扩张。另外,2019 年公司收购青菜头价格同比下降,成本红利预计主要在2020 年体现,净利润弹性有望释放。

盈利预测:预计19-21 年公司收入19.9/22.7/25.7 亿元,同比增长3.9%/13.9%/13.3% ; 归母净利润6.1/7.4/8.5 亿元, 同比增长-8.6%/22.1%/15.6%,PE 估值37/30/26 倍。公司历史估值25-35 倍,且2020 年有望迎业绩拐点,给予公司2020 年35 倍PE 估值,合理价值33 元/股,维持买入评级。

风险提示。食品安全问题;渠道扩张不及预期。

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