移动版

涪陵榨菜(002507):费用投放拖累业绩 静待投入的开花结果

发布时间:2020-03-02    研究机构:上海申银万国证券研究所

投资要点:

事件:公司发布2019 年度业绩快报。2019 年度实现收入19.9 亿,同比增长3.9%;实现归母净利润6.05 亿,同比下降8.6%,EPS 为0.77 元。测算单四季度实现收入3.85 亿,同比增长4.3%;归母净利润0.87 亿,同比下降37.1%。19 年收入增速符合预期,利润低于预期。

投资评级与估值:公司2019 年业绩低于预期,我们调整盈利预测,预测2019-21 年收入分别为19.9、21.8、24.8 亿(前次19.7、21.6、24.0 亿),分别同比增长3.9%、9.8%、13.4%;预测2019-21 年归母净利润分别为6.1、6.8、8.0 亿(前次6.6、7.3、8.3 亿),分别同比增长-8.4%、11.6%、18.2%,对应EPS 分别为0.77、0.86、1.01 元(前次0.84、0.92、1.05 元),最新收盘价对应2019-21PE 分别为36、32、27x,维持买入评级。业绩的阶段性下滑并非需求或经营层面原因,且公司渠道的精细化、掌控力、健康程度都在提升,需求向好,因此我们看好公司的逻辑不变,维持买入评级。

渠道下沉+新品投放,费用投入力度加大致利润下滑:收入端方面,Q4 单季收入增速4.3%,略超我们预期。从渠道反馈来看,为实现2020 年新货龄产品进入市场,公司19Q4 主动控制发货节奏。目前,渠道库存去化效果良好,库存低于平均水平,整体供需偏紧。利润端方面,单季度利润下滑,我们判断公司19Q4 延续前三季度费用投放力度,主要系1)新品邱氏菜坊的广告投入,2)支持渠道下沉的费用投放。在新品方面,公司推出线上专属产品邱氏菜坊,形成线上线下区隔,并通过央视广告投放进行新品推广。邱氏菜坊为38g小包装产品,目前处于上新阶段,虽然客单价较低,但预计未来单位均价将高于常规产品。此外,2019 年公司主动加大渠道调整和下沉力度,全国办事处由33 处增至67 处,大力开拓县级市场,因而渠道支持费用有所提升,预计公司经销商数量增长较为显著,县级市场有望迎来较快增长。

短期扰动不改长期成长,耐心等待经营发展的开花结果:新型冠状病毒感染肺炎疫情对公司需求端影响甚微,主因公司目前餐饮比重十分有限,产品以家庭佐餐为主。由于疫情期间出现囤货现象且受到复工和物流影响,局部地区供给偏紧,但结合渠道反馈,我们估计公司复工率已能达到60-70%,开工率优于中小企业,新收到的订单已开始发货。成本端,原料成本整体可控。由于疫情带来的复工延迟和物流受阻等原因,我们预计公司20Q1 的发货会受一定影响,但放眼全年,结合渠道库存去化和下沉的推进,预计今年收入会逐季改善。我们判断前置的渠道费用投入效果将逐步在收入端显现,业绩也将恢复增长。

股价上涨的催化剂:收入增长超预期,产品提价

核心假设风险:渠道拓展进度低于预期,收入表现低于预期导致费用率上升

申请时请注明股票名称