涪陵榨菜(002507.CN)

涪陵榨菜(002507):库存去化短期引起业绩波动 2020预期轻装前行

时间:20-03-17 00:00    来源:中信建投证券

事件

公司发布2019 年年报:

2019 年实现营收19.90 亿元,同比增长3.93%;实现归母净利润6.05 亿元,同比下降8.55%;实现基本每股收益0.77 元,同比下降8.33%。

2019 年Q4 单季实现营收3.86 亿元,同比增长4.61%;实现归母净利润0.94 亿元,同比下降37.41%。

简评

价增驱动为主,销量因去库存略有降低

公司2019 整体收入增速3.93%,其中,食品加工部分实现营收19.87 亿元,同比增长3.90%。销售量达13.8 万吨,同比下降4.12%,吨价约为1.44 万元/吨,同比提升约8.74%。

各产品中,榨菜收入达17.13 亿元,占总营收的86.07%,较上年同期提升1.03%。泡菜及萝卜收入分别为1.27、1.1 亿元,占比分别达到6.36%、5.55%,其他产品(如海带丝等其他佐餐开味菜)销售收入为0.37 亿元,占比虽仅有1.87%,但增速达到33.65%。

从未来产能规划来看,公司眉山5.3 万吨榨菜生产线建设项目(新增4 万吨,置换1.3 万吨)、涪陵1.6 万吨脆口榨菜生产线项目已经安装并进入调试阶段,东北5 万吨泡菜生产基地建设项目继续推进中,三大项目预计今年内建成,有望扩大公司产能,更好地满足市场需求。

渠道下沉稳步推进,增加覆盖空白县级市场

至2019 年末,公司已经拥有1600 多个一级经销商,新开发经销商约600 个,由于部分新经销商仍需时间培育,未能完全纳入战略经销商(30 万以上)统计范畴。公司的渠道网络已经覆盖300个地市级市场,1100 多个县级市场。其中,全年新覆盖地市级市场达36 个。

从8 大区域来看,公司华南地区占比最高,达27.87%,但由于去库存压力较大,同比下降1.77%。其他地区中,西南及华东地区增速最高,分别为19.11%、18.86%,占比为10.93%、14.45%,较上年同期同比提升1.40、1.82pct。

原材料采购议价能力强,毛利率水平提升

材料占公司成本比重达74.34%。从青菜头的价格来看,2019 年使用的青菜头价格较2018 年低,促使毛利率同比提升2.87pct,达到58.62%。2020 年,涪陵地区青菜头价格略有增长,均价约730 元/吨。但公司通过原料采购加工模式,不仅提前锁定价格,降低原材料价格波动风险,更借助了农户窖池进一步提升收储水平,强化原材料优势。从盈利能力来看,公司在中长期里通过产品结构升级进一步带动毛利率提升,叠加今年短期费率水平有望下行,盈利能力较2019 年有一定优化。

盈利预测:

考虑到疫情影响,终端需求明显增长,公司2 月库存去化力度较大,后续补库存带来较大增长空间。预计2020-2021 年公司实现收入22.90、25.28 亿元,实现归母净利润 7.67、8.91 亿元,对应EPS 为0.97、1.13 元/股。

风险提示:

青菜头价格上涨风险,食品安全风险,物流情况持续恶化风险,渠道下沉效果不及预期等。