涪陵榨菜(002507.CN)

涪陵榨菜(002507):品牌、产品、渠道齐发力 共筑行业护城河

时间:21-01-12 00:00    来源:川财证券

榨菜领军企业,品类多元全国布局,盈利能力行业领先涪陵榨菜(002507)成立于1988 年,致力于榨菜产品、榨菜酱油和其他佐餐开胃菜等方便食品的研制、生产和销售,主导产品为乌江牌系列榨菜,2019 年榨菜、萝卜、泡菜分别86.07%、5.55%、6.36%。 08-19 年公司营业收入期间CAGR 为15.14%,归母净利润CAGR 为29.92%。公司ROE 水平常年维持在10%以上,2017-2019 平均ROE 为23.11%,盈利能力持续上升,18、19 年毛利率达50%,净利率达30%。

榨菜行业市场成长空间大,头部品牌具备先发优势榨菜行业产业链清晰,涪陵榨菜在上下游均有较强议价能力。中国榨菜行业销量从08 年的48 万吨增加到19 年的82 万吨,CAGR 为5%,包装榨菜市场规模从13 年的37.79 亿元增长到19 年的66.88 亿元,期间CAGR 达9.98%。竞争格局方面,涪陵榨菜19 年市占率为36.41%,行业集中度持续提升,CR5 提升到19 年的72.2%。中国榨菜人均消费在量价方面均低于日韩,具有较大发展潜力。

品牌、产品、渠道齐发力,共筑行业护城河

涪陵榨菜运用现代科技改善传统榨菜加工工艺,执行“三洗三榨”标准保证品质。公司重视品牌建设,品牌和产品在消费者中已经树立了广泛的知名度和美誉度。产品品类持续扩张,推出榨菜、萝卜、泡菜、下饭菜等,与竞品对比价格领先。公司致力于推进“小乌江”向“大乌江”发展,产能利用率较高,预计2026 年主力榨菜产能有望达36 万吨。公司以经销为主,横向上,公司建立联销体,并积极开拓新零售渠道;纵向上,向县级市场进行渠道下沉。短期看,库存处于低位,2020 年业绩确定性高;长期看,公司有较强提价能力和渠道力,未来5 年市占率有望达到50%。

首次覆盖,给予公司“增持”评级

我们预计公司2020-2022 年营业收入分别为22.85、25.93、28.74 亿元;归母净利润分别为7.51、9.04、10.27 亿元;EPS 分别为0.95、1.15、1.30 元/股,对应当前PE 分别为48.91、40.63、35.77 倍。考虑到公司品牌、产品、渠道齐发力,未来产能释放有望助力业绩高增长,首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示:食品质量安全的风险;主要原材料价格波动的风险;产品销售的季节性风险;经销商渠道管理的风险。