涪陵榨菜(002507.CN)

涪陵榨菜(002507):品牌投入新周期 成长进入新阶段

时间:21-03-02 00:00    来源:安信证券

2020Q4 业绩略超预期,2021 开局良好。公司发布业绩预告,预计2020 年收入22.7亿元、同比增14.2%,归母净利润7.8 亿元、同比增28.4%,测算Q4 实现收入4.7 亿元、同增23.2%,归母净利润1.6 亿元、同增87.5%。Q4 收入符合预期,利润略超预期,主要系:1)2020 年以来公司费用投放均衡化,2020Q1-Q4 单季度销售费用率在15.5-16%之间,净利率在33-35%之间;2)2019Q4 为了渠道去库存,销售费用率大幅增加至27.6%,净利率仅为22.6%;3)提价效应显现。2021Q1:1-2 月经销商进货额大幅增加,主要系今年春节较晚、疫情预期导致经销商备货积极、渠道下沉贡献以及低基数,当前渠道库存处于正常良性水平。我们对Q1 收入增速乐观。

2021 年青菜头价格预计上涨,乌江市占率有望进一步提升。历史上看,在青菜头收购价格高位的时期,涪陵榨菜(002507)实现销量/收入快增,并挤压中小品牌企业的份额。

据《重庆日报》报道近期涪陵青菜头收购价格创新高(为时点价,并非最终收购季的平均价),主要系:1)龙头企业为了抢占优质青菜头,并提升市场份额;2)2020年疫情影响重庆种植青菜头面积减少,浙江遭受自然灾害,青菜头产量预计降低。

我们认为涪陵榨菜可以通过提价、内部降本增效、大容量窖池平滑价格波动等方式,充分消化成本上涨因素,并实现市占率提升。

高举高打品牌建设+渠道稳步改革+定增产能护航,公司迈入新阶段。公司引入外脑,战略放大,提出百亿乌江目标,主动改变,举措如下:

品牌建设:通过分众/央视的广告投放与新媒体的直播带货,加上样板城市终端mini体验站的地面推广、核心城市地标的广告宣传,推动品牌年轻化、消费场景多元化(佐餐+休闲+餐饮)。

渠道扩张:公司分城市分解增长目标,更加科学合理;同时加大新渠道开发,针对省级市场形成多层次立体式经销商联盟,针对县级市场加速招商推动渠道下沉。

渠道管理稳步改革:根据渠道调研,不同于之前的结果导向,对于销售人员公司增加过程考核指标;同时薪酬、晋升严格与考核相挂钩,充分发挥销售的主观能动性。

产能:公司定增募集资金保障产能释放,项目投产后产能将增加2 倍左右。

此次渠道下沉更加稳健,空间可观。相较于2013 年,从背景、模式等角度,2019年开始的渠道下沉更加稳健, 2020 年以来县级市场收入增速超过30%,据测算,2019-2024 年预计公司县级市场销量CAGR 24%,2019-2026 年CAGR 23%。

投资建议:暂不考虑增发,预计公司2020-2022 年EPS 分别为0.98、1.12、1.61 元,给予6 个月目标价60.00 元,对应2021 年54 倍PE,维持“买入-A”评级。

风险提示:公司渠道下沉、品牌建设进度不及预期;长期品类扩张不及预期。